유럽이 뚜렷한 경기침체로 진입함에 따라 글로벌 경제성장률을 낮출 것으로 보인다는 점에서 2012년도 투자하기 쉽지 않은 한 해가 될 것이다.

유럽의 경기침체는 유로존 주변국들의 금융문제를 악화시키고, 유로존 위기가 고통스로운 마지막 단계에 진입함에 따라 핵심국 은행부문으로 전염될 것이다.

다른 선진국들도 역시 높은 가계 및 공공부채로 어려움을 겪고 있으며, 은행부문의 취약성이 저해요소로 작용하고 있다. 전체적으로 단기전망은 어둡다.

그러나, 유럽이 정치적 위기를 잘 극복하고 미국경제가 부양책에 반응을 나타낸다면, 위험자산이 2012년에 V자 반등을 보일 가능성이 있다.

현재 2차 글로벌 금융위기가 진행 중이다. 1차 금융위기는 과거 미국 서브프라임과 관련한 위기였고, 금번 2차 위기는 그동안 “무위험” 자산으로서 중요한 역할을 수행해 왔던 유로존 국가들의 국채 가치 급락으로 비롯된 것으로써 1차 위기 대비 그 범위가 훨씬 넓다.

2008년 1차 위기 때에는 정부개입을 통해 은행의 대량인출 위협을 차단시켰다.지금도 2008년만큼이나 강력한 조치가 필요한 유럽국채에 대한 신뢰위기가 진행되고 있다.

2012에 대해서 긍정적 주장을 펼 수도 있다. 그러기 위해서는 예상되는 유럽경제의 약세를 상쇄하기에 충분할 만큼 미국주도의 경기상승이 나타나야 하고, 유로존 붕괴라는 최악의 시나리오가 현실화되지 않아야 한다.

미국의 경기지표는 탄력적인 모습을 보여주고 있지만, 전반적인 상황을 고려할 때 유럽발 금융위기가 전염되지 않을 가능성에 대해서는 회의적이다.

글로벌 경기는 둔화되고 있고, 안정세를 찾아가고 있는 인플레이션은 글로벌 각국 중앙은행들로 하여금 강력한 완화정책을 펼 수 있는 여지를 제공할 것이다.

그러나, 유럽연합 국가들의 경기둔화를 상쇄하기는 어려울 것이다. 한편, 미국의 글로벌 경기부양 능력은 재정정책을 둘러싼 정치적 교착으로 인해 제약 받고 있으며, 중국이 그 공백을 메울 수 있을 것 같지도 않다.

중국의 대선진국 수출은 둔화되고 있으며, 인플레이션이 여전히 절대적으로 높은 수준이라는 점에서 통화완화도 제한적인 수준에 그칠 것으로 예상되기 때문이다.

2008년만큼이나 방어적인 포지션으로 2012년을 시작할 필요가 있다. 신중한 투자가 필요하다고 보는 주된 이유 중 하나는 더딘 정책대응이 유럽재정위기를 더욱 악화시키고 있기 때문이다.

우리는 미국정부가 시장패닉이 나타났을 때 기업사이클 및 주가를 급격히 반전시키는 강력한 정책으로 대응하는 것을 여러 차례 보아왔다. 여전에는 이를 Creenspan put이라고 불렀다.

현재 유럽위기는 주변국들이 만성적인 대외경쟁력 저하도 인해 대규모 무역적자를 기록하고 있고 핵심국들은 주변국들에 더 이상 금융지원을 제공하지 않으려고 하는데 그 원인이 있다.

유로존 정책결정자들은 더욱 강력한 긴축을 강제하고, 공적자본 투입의 조건으로 은행들을 규제하며 규칙을 따르지 않는 국가들은 유로존에서 퇴출될 수 있다는 것을 시사하는 방식으로 이 위기를 해결하고 있지만, 이러한 정책은 득보다 실이 많아 보인다.

긴축은 유로 주변국들의 경기둔화를 가속화시킴으로써 이들 국가의 재정을 악화시키는 악순환에 빠뜨리고 있다. 주변국들은 화폐를 발생하여 빚을 갚을 수도 없고 환율을 상승시켜서 경쟁력을 회복할 수도 없다.

경기가 둔화되면 유로 주변국 채권 투자자금 회수 불능 확률이 높아질 것이기 때문에 투자자들은 더 높은 채권수익률을 요구하고 있다. 이러한 요구가 정부의 자금조달 비용을 증가시켜 다시 재정을 더 악화시키고 있다.

경기침체가 더 진행되면 유로존 주변국들의 재정지출 감축이 더 어려워질 것이다. 주변국 자금지원에 대한 독일의 반대가 완화될지 여부가 중요하다고 보여진다.

은행들의 자본확충은 바람직하지만, 시장의 자금경색을 초래하는 부작용이 있다. 은행들이 주주가치 희석을 피하기 위해서 대출 회수 등 자본포지션 개선을 위한 모든 노력을 기울이고 있기 때문이다.

한편, 그리스 등 회원국의 유로존 탈퇴 가능성 이슈는 단일통화 자체의 존폐에 대한 불확실성을 초래하고 있고, 투자자들은 유로존 핵심국에서 발행되는 채권에 대해서까지 리스크 프리미엄을 요구하고 있다.

문제 해결을 위해서는 먼저 유럽국가간 균형회복 정책을 실시하고, 유럽중앙은행이 개입하여 시장이 원활하게 돌아갈 수 있도록 상황을 개선하는 것이 우선시 되어야 할 것이다.

유로존 주변국들의 임금과 자산가격을 떨어뜨림으로써 경쟁력을 회복시키려는 시도는 부채수준이 매우 높은 현재 상황에서는 실패할 수 밖에 없다.

유로존 핵심국들의 인플레이션이 상승하는 것이 훨씬 낫다.(주변국 부채상환을 위해 유로화를 신규 발행하게 되면 인플레이션은 상승하고 유로화는 평가절하될 수 있다). 유로화가 평가절하 된다면 독일 역시 수출경쟁력이 상승할 수 있다.

유럽중앙은행은 무제한 국채매입을 통해 유로존 국채시장의 수익률 스프레드를 제한하는 방안도 고려할 필요가 있다.

이 방안 시행의 가장 큰 변수는 핵심국에서 주변국으로의 대규모 부의 이동을 초래할 정책에 독일이 동의할 준비가 되어 있는지 여부가 될 것이다.

독일연방은행은 무제한 국채매입은 불법이라고 주장하고 있다. 무제한 국채매입 시행의 가장 큰 장애물은 도덕적 해이에 대한 공포일 것이다.

유럽중앙은행이 단 한 번 개입하는 것만으로도 유로존 주변국 정치지도자들에 재정정책에 대한 유로존의 제재가 없을 것이라는 인상을 심어줄 수 있기 때문이다.

독일의 금융부문과 실물경제로까지 위기가 전염되면 양적완화 정책에 대한 독일의 반대가 수그러들 수 있을지 모르지만 현재로서는 그럴 가능성은 낮아 보인다.

독일의 실업률은 독일 통일 이후 가장 낮은 수준이 7% 이하를 기록하고 있다. 스페인의 실업률이 23%라는 점과 비교해보면 독일경제가 다른 유로존 회원국들이 겪고 있는 고통을 전혀 느끼지 못하고 있다는 것이 분명해진다.

독일은 현재의 유로존 위기를 오히려 긍정적으로 보고 있을 수도 있다. 위기감이 다른 유로존 회원국들의 구조적 개혁을 추진해야 하는 필요성을 높여주고 있기 때문이다.

일단 위기가 독일로 번지고 나면, 두 가지 선택이 가능할 것이다. 유로존 붕괴는 유럽에서 가장 우수한 제조업 수출기지인 독일이 모든 희생을 감수하고서라도 피하고 싶은 시나리오일 것이다.